王玉：上海影院复工，影视板块反弹在即

摘要：

1、 整体来看，影视行业的投资价值，其实我觉得短期的催化因就是疫后消费的修复，还有人际活动的恢复。因为疫情反复的因素，电影行业其实之前面临的压力还是挺大的，但是中长期向好的逻辑并未改变，中小企业在行业的寒冬中，也会加速出清。所以头部公司的竞争优势和市场份额是有望逐步提升的。

2、 从估值的角度来看，影视行业现在也比较便宜。如果我们把影视指数拉回2015年来看，2015年可能是影视行业比较高光的时刻，之后就一蹶不振。目前为止，影视行业的PE估值在33倍左右，处于历史估值的33%分位左右，估值相对较低。感兴趣的投资者可以关注影视ETF(516620)。

正文：

各位投资者下午好，我是影视ETF(516620)的基金经理王玉。很高兴今天有机会跟大家介绍一下影视行业的投资价值。

一、影视行业2021年表现回顾

其实影视行业相对于我们普通的投资者来说还是比较好理解的，我们在日常生活中也可以真实的去体验到。从这个角度来讲，影视也是一个相对比较好把握的赛道。

从传媒行业的年报业绩来看，我们拆解出了影视制作和电影院线这两个细分领域，其实这两部分的增速还是比较领先的。比如2021年得益于我们国内疫情控制得比较好，虽然出国还是有些麻烦，但是我们在国内的活动包括人际交往其实基本没有受到太大影响，所以2021年整体的电影院票房还有观影人次、票价等这些核心指标，相比2020年同期的增长还是比较可观的。

所以从这个情况下，国内的电影市场也是正在步入一个比较健康的发展轨道。2021年，影视动漫制作、电影院线行业归母净利润的增速分别达到了85%和95%，在传媒子行业中特别突出。其实这些子行业的景气度回升主要也是包括三个方面：

1) 电影院线：我们前面也提到，去年疫情控制比较好，大家观影的体验还是比较多的。所以在2021年的时候，从内容端比如一些国产片的质量也是有一个比较明显的提升，影片的票房集中效应也更为明显。

随着目前上海疫情逐步控制住之后，后疫情时代防疫常态化之后，上海也是从7月8日开始逐步有序恢复电影院等场所，影院票房的触底修复行情也是值得期待的。

2) 影视电视剧：其实前段时间疫情封控阶段，大家会减少出门，待在家里就会很多人开始追剧，这对影视剧制作也带来了更大的需求。政策叠加疫情推动，也使得影视剧制作逐渐呈现向头部去集中的特色。

特别是现在也有很多优秀的网剧出现，因为之前我们的电视剧都是通过电视台去报备，这个流程其实相对比较长，成本也比较高。所以现在更多的视频网站平台也开始跟网络平台合作，在这个情况下，网剧也是得到了一个比较好的发展。

3) 互联网视频：随着用户的ARPU提升，也使得互联网视频有一个良性发展的态势。目前受益于演员开始降薪，包括内容成本的增速下行，也是能够促进下游互联网视频更产出高质量的内容。

二、影视产业链梳理

电影行业的产业链包括上游的电影制作、中游的电影发行和下游的院线放映这三个部分。

上游的电影制作方面，其实我们国家的电影制作公司，短期的投资机会主要是一些爆款的电视剧、电影对于公司业绩的催化。伴随着我们国家电影工业化程度的提升，未来也是值得期待的。毕竟美国也有迪斯尼、漫威、梦工厂这样的优秀内容平台公司存在，中国本土也势必会产生这样的上游电影制作的龙头公司。影视行业从2015年开始出清到现在，也是逐渐能够慢慢沉淀下来，更多的去关注于内容。

中游的电影发行，发行是互联网赋能电影产业链后第一个被颠覆的环节，传统的发行效率低下，而且高度分散，投资机会比较少。互联网发行就包括一些通过网络平台发行的短剧，介入了互联网发行之后，也是有望在发行环节形成一个比较好的、比较稳定的竞争格局。

下游的院线放映，也是刚刚我们提到的，目前我们的疫情基本上也是稳住了，更多的人员流动会增加。随着越来越多的人可以去电影院看电影，那么对于影院也有形成一个修复，所以我们说影视行业短期来可能会有疫后修复的行情，大家可以关注复工后影院的业绩修复。中期来看，还是要看影院线的行业竞争格局。

相对来说，龙头公司扛住了这几波疫情的冲击，市场集中度提升，它的估值和EPS后续可能会有比较好的提升。从长期来看，院线公司其实它就是拥有电影院，还是处在to C的阶段，它具备比较高的ROE分红水平。相对来说，电影院线在影视行业里面的估值也是比较稳定的，具备比较好的投资价值。

我觉得电影这一块还是主要看电影票房的稳步增长，其实我们在2021年，同比2020年增长了191%。可以看到，疫情好转后电影票房的回升幅度还是相当大的。这次疫情之后，参考之前的经验，院线的这部分票房贡献应该也会有一个回升。未来五年，我国电影票房也是有望保持每年10%左右的增长，还是处于一个稳步增长的态势。

我们刚刚也说了，电影行业其实很容易受到好的作品、爆款内容去催化。下半年还有哪些值得去期待的好作品?

复盘今年电影院线板块的走势，可以发现还是有明显的档期效应的，包括去年底《长津湖》的出现也是给影视行业注入了一针强心剂。下半年来看，我们接下来的暑期档也是非常值得推荐的，部分延期的电影也是有望集中上映。

比如七到八月比较受关注的影片包括《神探大战》、《外太空的莫扎特》、《冲出地球》、《七人乐队》等，部分关注度较高的延期电影包括《学霸》、《今天救援》、《超能一家人》，这些也是有望在下半年去上映的。

刚刚说说的是国产片，热门的进口片回归的步伐是加快的，多部热门电影也有望今年上映，提振了电影市场的士气。6月8号上映的《侏罗纪世界3》也是表现强势，票房已经超过了八个亿。2022年下半年引进的比较高人气、高关注度的电影包括《小黄人》，市场也比较期待，国外定档是7月1号，国内应该也不会太晚。还有《阿凡达2》，国外定档是12月16号，目前在国内还没有定档。

三、电视剧产业链梳理

讲完了电影，我们来讲一下现在电视剧的产业链。跟电影的产业链相似，我们也把它分为上游、中游和下游。其实电视剧行业一直监管还是比较严格的，特别是之前，包括一些穿越剧还有一些注水剧，使得篇幅集数过长，包括演员薪酬，这些所有的政策对于电视剧制作产业链的打击都比较大。

上游其实可以比较简单的去理解为主要是电视剧制作中涉及的生产要素，比如导演、演员、编剧，其实这些才是电视剧制作上游行业的稀缺资源。但是艺人经纪业务之前的投入其实也是比较大的，所以导致艺人的片酬在电视剧制作中占比较大，可能在其他方面的成本压缩的就会比较厉害。

如果在这样一个情况下，艺人经纪业务其实也是作为电视剧制作上游的利润补充，所以他们这两方面是没有办法去割裂开的。

中游其实就是电视剧制作了。其实这几年来说，大家看电视也可以很明显的感觉到，知名的电视剧制作公司就是那么几家，经过一些行业出清，包括影视剧公司的兴衰没落，剩下的也不多了。电视剧制作过去的集中度是比较低的，在二级市场上并不太被关注，但是经过这几年行业调整之后，我们会看到龙头公司市占率提升，也带来了估值的提升机会。

下游就是电视剧放映，之前其实最主要的就是以电视台去放映电视剧为主，现在互联网放映越来越多地走进了我们的生活之中。投资的逻辑主要是电视剧放映的竞争减弱，内容成本控制，还有互联网方面的付费会员的价格提升带来的业绩改善。因为我们现在就很明显感觉到，如果你在互联网的平台去看一个新的电视剧，如果你不买VIP，你看不到最新的，普通的会员可能只能看三集、看五集，但是VIP可以看到最新的，甚至还可以超前点播。

其实我现在觉得互联网平台把我们用户的心理拿捏得死死的，因为你毕竟看剧看到一半也是很想去把结局看完的。所以在这个情况下，别人可以看到，我为什么看不到，我就不想等，所以很多人就会倾向于在互联网平台上去充会员。从这个角度来讲，这一块也是下游电视剧放映的新的利润增长点。

刚刚也跟大家说过最近今年关于电视剧的政策管控比较紧，从限制古装剧、宫斗剧、抗战剧，再限制剧集的集数，打击注水剧，限薪令，打击天价片酬，破除唯流量影视评价的体系，更多的去注重内容，使得我们现在整个电视剧要向高质量发展的方向去走，相关的资源肯定是会加速向头部企业去集中。

疫情冲击下，对影视行业的影响也是挺大的，包括很多的资深小玩家，他可能资金链断了，比如一停工就停工很久，它也是不太能够去很好的进行影视剧行业的经营活动。在现在的情况下，2021年全国影视剧拍摄备案的剧目从498部，其实已经同比下滑了大概25%，单部的平均剧集的集数是33集，下滑了5%。从这个角度来看，在电视剧制作行业的角度，还是会比较明显的向精品化的趋势去提升的。

电视剧行业也迎来了网络平台的崛起，更多的网剧是通过一些视频网站的平台去播放。大家在很多情况下，想要去看一个优秀的电视剧，但是它可能专属腾讯、专属奇爱奇艺，所以你就需要去冲视频网站的会员。其实网络视频用户的人数在我们国家已经达到了将近10亿人次，所以在网络视频的渗透率是非常高的，已经接近了94%。

从渠道内容来看，传统电视剧的备案数量是连续四年下滑的，2021年全年累计仅498部电视剧通过备案，网络剧却有1173部，基本上网络剧是传统电视剧的2.4倍。所以从这个角度来讲，网络剧现在的蓬勃发展势头，其实是势不可挡的。随着视频网站内容原创化，自制网剧也经历了从小制作、低成本尝试，向大制作、精品化、垂直化的转变。近年来，网剧占总剧集上线数量比重也是较高的，2021年占比也是将近七成。

四、互联网视频

除了网剧以外，网络视频还有平时那些独立的视频提供商提供的视频，包括自制剧，还有这些用户、UP主MCN他自己去输出的一些内容，可能就比较偏短视频了。他们是分享到视频直播平台，用户通过这些平台去看到他们的视频。广告代理商可能是通过找到这些内容的提供者，去进行广告植入，这样形成了一个新的互联网视频的行业产业链。现在目前来看，随着包括MCN公司还有孵化的网红、UP主越来越多的向互联网平台输出优质的内容，他们也将成为互联网视频产业链不可或缺的一个推动力量。

互联网视频行业的投资价值，我们主要还是看它现在的行业提价，其实涨价阶段，我觉得是一个逻辑比较通顺的阶段，ARPU值也是有望提升的。用户其实对于视频网站贡献的金额也是提升的，就好像爱奇艺2021年12月，还有腾讯2022年4月，都是相继提高了视频网站的会员价格。但是很多小伙伴可能都没有发现，因为很多人都是绑了年卡。之前也是让大家锁定价格，它会给你一个年卡的好的价格。大家并不知道自己想要去续的时候，它其实价格已经提升了，但它可能不是特别多，就几十块。所以对于你所获得的效应来讲，用户不是特别敏感， 能够比较好的去接受它的提价。在缩小了会员的折扣力度之后，慢慢长视频的行业也是正式步入了提价周期。

大家可能会觉得你提价，会不会制约用户的数量还有你的发展?但是其实你去参考其他的网络的娱乐类用户付费情况，互联网长视频会员的价格其实并不高，所以我们在这样一个角度来讲，在会员价还是处于大家比较能够去接受，对于它涨价的感受比较钝化的情况下，提价还是有整体有利于提升他们业绩的良性正循环的。

举个例子，其实截至2022年Q1，爱奇艺、腾讯、芒果TV的付费会员成数量其实已经达到了9700万、12400万和5040万人，付费渗透率已经达到了20%、29%和22%。基本上付费用户的渗透率其实都是在20%以上的。随着腾讯视频跟爱奇艺的提价，长视频行业其实提价的趋势已经基本上确立了，所以它的每用户的平均收入，将会有一个比较明显的提升。

五、影视行业未来展望

整体来看，影视行业的投资价值，其实我觉得最短期的催化因就是疫后消费的修复，还有人际活动的恢复。因为疫情反复的因素，电影行业其实短期面临的压力还是挺大的，但是中长期向好的逻辑并未改变，中小企业在行业的寒冬中，也会加速出清。所以头部公司的竞争优势和市场份额是有望逐步提升的。

影视行业现在也比较便宜，因为它现在的价值估值处于比较合理的区间。如果我们把整个指数拉回2015年来讲，2015年可能是影视行业比较高光的时刻，那时候影视涨得如火如荼。但是经历了这样的高光时刻之后就一蹶不振，一直进行了调整。其实目前为止，影视主题指数的PE估值在33倍左右，处于历史估值的33%分位数左右，所以在一个比较低的区间。

影视ETF跟踪的是中证影视主题指数，目前指数总共的成分股数量是30只。主要包括影视制作、网络剧制作、动漫制作、发行商、渠道商这些各个不同的环节的龙头公司。看好电影行业投资机会的投资者可以关注影视ETF。

风险提示

投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。

无论是股票ETF/LOF/分级基金，都是属于较高预期风险和预期收益的证券投资基金品种，其预期收益及预期风险水平高于混合型基金、债券型基金和货币市场基金。

基金资产投资于科创板和创业板股票，会面临因投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，提请投资者注意。

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文中提及个股短期业绩仅供参考，不构成股票推荐，也不构成对基金业绩的预测和保证。