货币供需齐发力，复苏仍具澎湃动力

文｜ 经济机器  编辑 | 赫桥财经

来源  |   经济机器

7月11日，央行公布了6月份的金融数据。6月份新增人民币贷款达到2.81万亿元，好于前值的1.89万亿元和预期的2.43万亿元，同比去年多 增6900亿 元；社会融资规模新增5.17万亿元，高于前值的2.79万亿元， 同比多增高达1.46万亿元 。M2 同比增长11.4%，好于预期的10.8%，前值为11.1%。 无论从任何角度看，6月份的金融数据显著超出了市场预期，这是各方共同发力的结果，也必将增强经济复苏的动能。

具体看：

1）6月份 新增人民币贷款总量同比、环比大幅走强 。6月人民币贷款新增2.81万亿元，同比多增6900亿元，环比多增9200亿元，环比多增幅度创同期十年来新高。分拆来看（图1），中长期和短期贷款为主要拉动项，同比分别多增5140亿与4596亿，表明政策发力下，信贷结构持续优化。在主管部门持续动员下，金融机构放贷积极性大幅提高，叠加 稳增长政策下基建等发力，共同推升了人民币贷款的新增规模。

图1、新增人民币贷款结构

2）中长期贷款来看，企业新增规模同比大幅回暖，居民需求表现略微逊色，但也在持续改善中 。人民币 中长期贷款合计增加1.8万亿元，同比多增5140亿元（图2）。同比看，企业中长期贷款增加1.45万亿元较为亮眼，同比多增6130亿元，表明伴随着复工复产的快速推进，企业需求在迅速回暖。与之相比，居民住房贷款增加4166亿元，同比少增989亿元，但环比来看，增加了3119亿元，表明房地产至暗时代已过。

图2、金融机构中长期贷款结构

居民中长期贷款回暖 与房地产、汽车销售数据一致 。土地方面，克而瑞数据6月份全国300城经营性土地成交量环比上升45%；核心城市溢价率小幅上升至4.6%。销售数据看，TOP100房企单月业绩规模同比跌幅43%，与前月持平，但环比大幅增长61.2%（图3）。

 图3、2022年1-6月百强房企单月业绩表现及同比变动（亿元）

6月乘联社数据显示，

乘用车市场零售

达到194.3万辆，同比增长22.6%，环比增长43.5%，环比增速处于近6年同期历史最高值。挖掘机6月数据尚未公布，但5月数据国内销量同比跌幅从4月的61%收窄至44.8%。从小松挖掘机国内数据来看，虽然整体开工小时数不高，但3-5月平均使用时间持续改善，且环比增速高于去年同期。表明基建的落地已经边际好转。

3）余额同比看，人民币贷款整体提速，信贷结构较好。 6月，各项贷款余额同比增长 11.24%，增速较上月增长0.24个百分点，已连续2个月正增长 。分项看，中长期贷款余额同比增长10.5%，较上月提升0.3个百分点，2020年10月以来的下跌趋势有望扭转（图4）。 短期贷款继续发力，今年疫情以来连续第3个月攀升 。票据融资增速则年内首次回落。未来随着实体经济需求恢复，票据融资回落、信贷结构改善的趋势有望持续。

图4、人民币贷款余额同比回落

4）人民币贷款和地方专项债爆发，推动社会融资总额大幅增加。 6月份，社 会融资规模 新增5.17万亿元，同比多 增1.46万亿 元。分项来看， 人民币贷款新增3.06万亿，同比多增7409亿；地方债券新增1.62万亿，同比多增8676亿，是主要拉动项（图5）。

图5、社会融资总额 分项

地方政府专项债是政府债券主要发力点。疫情以来专项债发行提速。根据中央要求，今年的地方专项债必须在今年6月底前发行完毕，导致6月份地方专项债发行暴增。截止7月8日，地方专项债累计新增3.4万亿，6月单月新增1.3万亿。

5）表外融资增长仍然缓慢。 表外分项来看，未贴现银行承兑汇票新增1065亿，同比多增1286亿；委托贷款净融资减少381亿，同比多增93亿；信托贷款净融资减少828亿，同比多增218亿。整体来看，影子银行没有实质性好转，也表明房地产再也回不到老路。过去那种依靠信托输血的“野蛮狂奔”的日子一去不复返了。

6）M2增速表明货币供给端发力继续 。6月M2同比增速11.4% 表现好于市场预期 ，且增长已连续4个月提速。

图8、社融及M2同比

短期内，货币供给与货币需求齐发力，经济复苏的持续性或将超出预期；

1） 央行等金融主管部门在避免“信贷塌方”方面，可谓不遗余力，动员能力极强，使货币供给端非常给力。与西方国家不同，我国货币供给意愿不仅仅受商业银行信心、资本约束等影响，更重要地体现官方意志。这也是我国不容易出现日本“失去十年”期间的流动性陷阱的根本原因。

2） 需求端方面，政府主管部门推出33条稳增长措施，其中不少实招硬招，比如减免汽车购置税等。特别地，近期推出3000亿元政策性金融债，支持基础设施建设，以及传闻中的提前发行1.5万亿元的明年地方专项债。这些都会提升基建增速，从而改善货币和经济需求。

中期内，经济复苏的走势，仍取决于疫情防控的状况，以及房地产、消费和通胀等内生性问题。

1） 疫情防控仍是影响复苏持续性的关键变量。随着Omicron BA.5等更强传染力的毒株出现，防疫难度在提升，对经济的影响仍会不时出现。如何实现“动态清零”与“经济复苏”之间的共存，是在判断经济走势时的最基础问题；

2） 房地产复苏整体仍然不快，仍需要加强政策力度。尽管地方政府在刺激房地产方面花样百出，但收效仍然不大。百强企业6月份销量同比增速下降幅度仍然超过40%。房地产市场的形势反转，需要中央层面的宽松，以及民营房地产商的流动性的根本性改善。小打小闹、小修小补，无法从根本上改变当前房地产市场硬着陆的局面。

3） 消费复苏仍然滞后，需要更大力度扶植。消费受到收入下降影响，今年出现明显放缓，且复苏远远滞后于生产端。特别是线下消费、可选消费，受到冲击更大。未来应该在发放消费券、耐用品下乡方面采取更大措施，带动消费回暖。

4） 近期猪肉价格快速上升，需要采取措施积极应对。如果下半年海外输入性通胀，叠加国内猪周期，则CPI仍存在进一步上升空间。 根据我们的测算 ，极端情况下，下半年CPI增速最高可以接近5%，这一增速虽然远低于西方近两位数的高通胀，但仍会限制货币宽松空间，从而使经济复苏面临极大不确定性。

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